高盛:2017年美國市場最重要的十個問題

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高盛對于美國2017年的經濟增長頗為樂觀,預計增速為2.2%,預計通脹水平將在17年達到美聯儲2%的目標。就業情況來看,高盛認為美國的勞動力市場存在一定程度的過熱,或將有一定收緊,在此基礎上,工資增長將進一步堅挺……

又是新的一年,高盛Jan Hatzius及其團隊十問美國市場又來了。2016年高盛的八問至少對了一半,那今年的正確率又有多大呢?

高盛對于美國2017年的經濟增長頗為樂觀,預計增速為2.2%,預計通脹水平將在17年達到美聯儲2%的目標。就業情況來看,高盛認為美國的勞動力市場存在一定程度的過熱,或將有一定收緊,在此基礎上,工資增長將進一步堅挺。

美聯儲方面,高盛認為2017年將加息3次,第一次在6月份,但市場尚未對此充分計價。同時,認為美聯儲或將維持當前的資產負債表規模不變。預計將在2018年中期之后,利率達到2%以后,開始緩慢的、持續數年的資產負債表的收縮。

即將上任的特朗普政府方面,高盛預計其推出稅改政策的可能性很大。主要是公司稅制改革,尤其是降低法定稅率和跨境收入改革。其中最有爭議的“邊境調整稅”(對進口商品征稅),高盛認為有30%的可能性通過。

1. 經濟增長會保持在趨勢水平以上嗎?

會。雖然目前的經濟擴張已經頗為激進,并且當剩余產能耗盡時,所面臨的風險將更大。因此監測增長的“燃料”是否瀕臨耗盡顯得格外重要。然而,我們對2017年的增長還是相對樂觀的,預計將以2.2%的速度攀升。

高盛整體對于2017年的增長相對樂觀,主要有以下三點原因:一是盡管剩余產能缺乏,但美國經濟的衰退風險仍低于歷史平均水平;二是財務狀況至少在2017年上半年應該仍能保持增長趨勢;三是預計到2018年財政寬松將累計貢獻GDP的1%。

2. 接下來的特朗普政府是否將頒布稅收改革政策?

是。目前看來,我們認為某種形式的稅收政策很有可能將于2017年通過。主要原因有以下三點:第一,共和黨或有辦法在跳過民主黨投票的情況下通過稅務立法;第二,稅務改革,至少是減稅,是特朗普競選過程中的重中之重;第三,這也是國會共和黨人,尤其是議長Paul Ryan近幾年來的首要任務。

國會共和黨人主要關注公司稅制改革,尤其注重降低法定稅率和跨境收入改革。我們認為,其主要目標是降低商業投資的有效稅率,并減少美國公司通過“反轉”策略來避稅。其中最具有爭議的是“邊境調整稅”(border-adjusted tax,對進口商品進行征稅),我們認為有30%的可能性通過。

個人所得稅稅率的減少也有可能出現。共和黨議員的目前計劃是將最高邊際稅率從39.6%降至33%,并將個人所得稅累進檔從7個簡化為3個。其他還包括廢除奧巴馬醫療等。

3. 房地產復蘇能持續嗎?

能,以適中的速度。事實上,從9月以來,美國30年期固定按揭利率增加了80個基點,這使房地產市場的前景略顯復雜,我們預計這或對房屋開工率帶了5%的影響。

但是支撐房地產市場復蘇的經濟力量仍然很大。從短期來看,近期的需求指標頗為亮眼,新單戶銷售額同比增長約20%,并且房屋建造商指數在12月時達到11年來高點。更為基本的是,相對于潛在人口,當前的住房開工水平仍然較低,應該會在未來幾年繼續提供支撐。

4. 消費會繼續超過資本支出嗎?

不會。在過去的兩年內,這兩者的增長一直相當不平衡。自從2014年第三季度以來,真實的個人消費增長了3%(年化),比經濟長期趨勢增長水平1.75%高出逾1個百分點。相比之下實體商業投資卻停滯不前。除了早期復蘇階段消費經常超過資本支出以外,這種現象實際上是不正常的。我們預計消費超過資本支出的情況將很快結束,因為這很大程度上是2014-2016年能源價格下跌的一次性效應。

能源價格的大幅下跌,提高了家庭的實際收入,從而提振了消費。而另一方面,能源價格的下跌打擊了企業利潤,從而減少了資本支出。如下圖所示。

5. 勞動力市場會過熱嗎?

是的,略微過熱。2016年年底的起點是大約充分就業。例如更廣泛的U6就業不足率等指標和名義工資增長等匯總指標,顯示出勞動力市場仍有一定程度的低迷,而其他諸如職位空缺率和技能短缺程度與勞動力市場的一定過熱相一致。

勞動力市場過熱最終必須扭轉,以防止通貨膨脹上升過高,但降溫就意味著失業率的上升,歷史上很難在經濟不陷入衰退的情況下達成。

6. 工資增長是否會達到對于充分就業3.0%~3.5%的預估?

會。隨著勞動力市場的收緊,近幾年來工資增長也有所加快。雖然總體工資增長仍低于衰退前的速度和我們在充分就業中期望的均衡速率,但我們不認為這是隱藏的勞動力市場疲軟的跡象。隨著勞動力市場的進一步收緊,工資增長將進一步堅挺。

7. 通貨膨脹能否達到美聯儲2%的目標?

能。PCE通脹率已從2015年9月的地點0.2%逐步回升到上月的1.4%。如果能源價格能夠維持在當前水平,那么PCE通脹率或將在2月或者3月達到美聯儲2%的目標。核心PCE通脹率也從去年逐步穩定,由1.3%回升至11月的1.6%,我們預計核心通脹率將繼續加速,隨著勞動力市場的進一步收緊,以及美元升值的滯后效應逐步消散,最終在4季度達到2%。

8. 美聯儲的加息會比市場定價所暗示的還要快嗎?

會。目前,市場預計2017年底聯邦基金利率比目前高54個基點,這幾乎意味著兩次25個基點的上調。但我們預計,美聯儲2017年將加息3次,第一次加息將會在6月。相較于10月份,市場對于美聯儲升息的計價已經和我們的預測縮小了很多,但我們仍然認為市場尚未充分計價。這很大程度上將取決于年初的經濟數據和財政刺激的前景。

事實上,如果經濟增長勢頭仍然堅實,再加上財政刺激出現的可能性,我們預計大多數FOMC成員將指出加快加息的步伐。

9. 市場的利率中樞會繼續上升嗎?

會。遠期隔夜指數掉期利率(OIS)在2016年的大部分時間中下降,但在9月后急劇上升,目前市場預期的利率中樞大約為2.5%,基本與2015年底的水平相同個,相比2016年的低點上漲超過100個基點。

但即便是在最近的增加之后,我們仍認為偏低。美國的經濟已接近充分就業,經濟增長超過趨勢水平,并且產生2%的通脹率。此外,市場已經預計基金利率將在明年年底達到1.2%。鑒于這種經濟背景,以及近期更多利率增長的前景,當前對于利率中樞的市場計價似乎是不可持續的。

10. 美聯儲是否會開始收縮資產負債表?

不會。據美聯儲官員表示,美聯儲的資產負債表規模很有可能將保持不變,直到利率增長“正在進行”。我們將此解讀為,美聯儲的資產組合全部在投資將持續到2018年中期,彼時利率將達到2%左右。在那之后,我們預計美聯儲的政策制定者或將開始一個緩慢的、漸進的、持續數年的資產負債表的收縮。

此外,我們認為特朗普政府的正式上任或許不會對2017年的資產負債表前景產生有意義的影響。首先,耶倫將繼續擔任美聯儲主席至2018年初;其次,我們認為央行的資產負債表理想規模并不是真正意義上的宏觀經濟問題,其制度和監管事項更為關鍵。因此,特朗普政府的意見或許將隨著其開始處理監管改革和債務管理問題而發生變化。


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